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블랙먼데이( 1987년 10월 19일 ) - 03

주식/remarks : 2008.03.01 12:49


블랙먼데이( 1987년 10월 19일 ) - 03  

블랙먼데이( 1987년 10월 19일 ) - 03

   바블과 판더멘탈: 그것이 정말 문제인가?
   맨델브로트의 {기후-변화}모델은 성장율 또는 위험조정 할인율을 통해
   작동하며 중앙집권화된 거래시장 상황에서 적용되는 것으로 대폭락에
   관해 심리적 거품론 또는 과투기론에 대한 대안으로 1987년의 소동을
   판더멘탈한 것으로 해석하는데 한 근거를 제공할 수가 있다. 물론 이
   해석을 성립시키기 위한 어떤 강력한 옹호 사례도 주장되지 않았지만
   앞에서의 논리로부터 명백해진 바와 같이 그 반대 견해인 거품론을 위
   한 어떤 사례도 역시 정립되지 않았다. 여기에서 경제학에서 아주 자주
   있듯이 같은 사실에 대해 그럴듯하게 설명할 수 있는 경쟁적인 실험을
   할 수 없는 경우도 있다.
   그 대폭락은 역사적인 한 소동이고 벌써 기억에서 사라지기 시작하였으
   므로 일반대중은 이런 경쟁적인 견해들간에는 어떤 것을 선택하는가가
   학계 외에서 정말 큰 문제되는가 의심하는 것은 당연할지 모른다. 그러
   나 케인즈 자신이 일반이론을 결론짓는 그 유명한 귀절에서 언급했듯이
   학계의 경제학자들이 견해가 국가입법 결정자에 영향을 주며, 그리고
   그들을 통해서 실제로 아주 실무적인 문제에도 영향을 주게 된다. 재무
   시장의 더 강한 규제-더러는, 강력 규제(Strangulation)라고도 말하는-
   를 요구하는 아주 강렬한 많은 제안들은 대부분 그들의 지적 기원을 다
   양한 거품이론에 둔 추종이론들로서 대폭락의 상흔을 사실상 수박 겉핥
   고 있을 뿐이며 이들의 어떤 개혁안도 시행되지 않고 있다. 그러므로
   그 대폭락의 성격에 관한 두 경쟁적인 견해들의 실제 정책적 합의를 소
   중히 가름해 보는것이 중요한 일이다.

   바블과 판더멘탈: 정책의 이슈들
   1987년의 대폭락을 단지 주식거래의 투기적 거품들이 터지는 긴 일련의
   과정중 가장 최근의 것으로 보는 많은 사람들은 거래하는데 더욱 비용
   이 많이 들게 만듬으로써 투기열기를 억제시키는 것이 자연적인 치유책
   이라고 생각한다. 바블 이론들의 효시인 케인즈는 이렇게 말했다.

   "카지노는 일반국민에게 접근이 제한되고, 요금이 비싸게 되어야 한다
    는 것은 항상 동의된다. 그리고, 아마 그와 같은 것은 주식거래소에서
    도 진리가 될것이다." [케인즈 (1935 p195)]

   증권구입(그리고 선물, 옵션에게도)에 대해 더 높은 마진의 요구는 거
   래비용을 높이는 한 방법이지만 대부분의 정부에서는 재정수입을 가져
   올 수 있기 때문에 과세가 더욱 좋은 방법이다. 그래서 스웨덴에서 거
   래세(turnover tax)가 최근 부과되었고 여기 언급할 필요가 거의 없는
   어떤 다른 나라에서는 엄격한 자본이득 과세가 최근 도입되었다.
   추가적인 재정수입 이외에 이런 거래에 대한 처벌적인 징세로부터 나올
   수 있는 특별한 사회 이익은 무엇인가? 케인즈 자신처럼 어떤 사람들은
   개인투자가들이 활동이 사회의 자본자원을 최대, 최선으로 사용케 유도
   하는 난제에 복잡성을 더한다는 것을 강조하며, 다른자 특히 입법가들
   은 대폭락 국면, 그 자체의 휴유증에 촛점을 두는 경향이 있는데 그들
   은 그러한 갑작스런 대규모의 개인 재산의 파괴를 견디어 낼 어떤 사회
   의 증권시장과 정치적 재정기관에서 폭락이 야기시키는 신뢰의 상실을
   지적한다. 거품론자들이 주장하듯이 피해가 항상 그들의 탐욕스럽고 비
   현실적인 기대가 붐을 부채질한 경솔한 중권시장 투기자들의 부에만 한
   하지 않는다. 큰 투자은행과 중계회사의 지급능력을 해치는 증권시장의
   폭락과 관련되는 손실은 그들의 상업은행 채권자들에게 재빨리 전파되
   어 재정공항과 경제침체로 연결될 수 있다. 그러나 이 투기형성을 억제
   시키기 위한 거래에 중과세를 부과함으로부터 얻어지는 가상의 이익은
   -여기서 심리적인 거품의 존재를 믿게끔 강요할 어떤 과학적 근거도 없
   다는 것을 재상기하라.- 공짜로 얻어지는 것은 아니다. 거래에 단순한
   방해를 가져다 주려고 고안된 세금은 타당한 신정보가 가격에 반영되는
   속도를 느리게 하는 역할도 역시 하게 된다. 결국 세금징수관은 무엇이
   무엇인지(어느것이 투기에서 오는 이익인지)를 어떻게 알 수 있을까?
   마켓메이카를 조절하고 선물과 옵션과 같은 위험회피 수단을 부분적으
   로 제한함으로써 최근 스웨덴의 경험에서 확인할 수 있는 바 같이 근자
   에 더욱더 재강조되고 있는 거래세중과제도하에서는 증권시장의 유동성
   이 감소되어져서 주식 자산이 개인에게는 분산 투자 대상으로서의 매력
   이 작아지고 나아가서 결국 기업에게는 자금 원천으로서의 매력도가 낮
   아진다.
   이런 거래세의 부작용이 경제의 장기 건전성과 성장 잠재력에 미치는
   해가 너무 크므로 그렇게 확고한 바블론자인 케인즈도 그의 유명한 제
   12장의 말미에 그가 그 장의 앞부분에 감정적으로 제의했었던 거래세에
   대한 직접적인 지지의 철회가 불가피하였던 것 같다. 케인즈의 비중있
   는 명성이 오늘날 그런 세금의 지지자로서 너무 자주 인용되기 때문에
   관련된 구절을 완전히 인용하는 것도 가치있을 것 같다.

   "현재 투자시장의 돌아가는 양상을 보고서 나는 동시대의 폐단을 치유
    하는데에는 투자를 결혼과 같이 죽거나 다른 중요한 이유 이외에는 해
    약할 수 없는 영구적인 것으로 만드는 것이 효과적이라는 결론으로 종
    종 쏠리곤 한다. 왜냐하면 이렇게 해야만 투자자들의 마음이 장기전망
    들에만 따르게 될 것이기 때문이다. 그러나 이 방법을 좀더 생각해 보
    면 우리는 어떤 딜레마에 봉착하게 되며 투자시장의 유동성이 신규투
    자과정을 떄로는 방해하기도 하지만 어떻게 조장시키는 가를 알게 된
    다. 각 개인이 제딴에는 자기의 투자는 유동성(환급가능성)이 높다고
    믿고 있는 사실이(하지만 모든 투자자들을 집합적으로 생각할 경우 이
    것은 사실일 리가 없다.) 그를 안심케 하며 위험에 더욱더 직면케 한
    다. 만약 개별적인 투자재가 환급 불가능한 것이 된다면 개인의 저축
    분을 저장시킬 수 있는 대체적은 방법이 이용 가능한 한 아무도 그 투
    자재에 대한 신규투자를 하지 않으려 할 것이다. 이것이 그 딜레마이
    다. 개인이 그의 부를 화폐로 보유하든지 융자하는 것이 자유로운 한,
    실질자본자산의 구입이라는 대체안은 이런 자신들이 쉽게 현금화할 수
    있는 시장이 조직되어 있지 않고는 충분한 매력을 가질 수 없게 된다.
    ( 자본자산을 관리하지 않고 그것에 관해 잘 모르는 사람에게는 특히
      그러하다. )" [케인즈 (1935) pp.160-1]

   케인즈의 시장 유동성에 대한 인증은 태평양연안국가들의 정책입안자들
   에게는 특별한 의미를 갖고 있는 것 같다.

   한국, 대만 등과 같은 태평양연안국가는 많은 광물자원의 개발로 생활
   수준을 향상시킬 전망도 국내 기업인들에게 거대하고 보호된 소비자 시
   장의 전망도 제공할 수 없는 국가들이다. 그들 국가들은 국민들의 근면
   성과 검약정신 특히 노동력과 자본자원을 생산적인 기업으로 연결하여
   범세계적 시장에 서브하고 범세계적 경쟁을 수행하는 기업가 능력에 전
   적으로 의존하여야 한다.
   거래세(transaction tax)는 국내 증권시장의 유동성을 저해시키며 국제
   적 경쟁에 직면하여 이미 높아진 위험수위를 더 높아지게 하며 국내 투
   자가들로 하여금 해외의 더 좋은 유동성 정박지를 찾도록 재촉케 한다.
   해외의 유동성있는 자본시장에 더 좋은 조건으로 신규투자하기 위해 필
   요한 위험부 자본(risk capital)을 얻을 수 있는 외국경쟁자에 비해 국
   내기업은 더욱 불리하게 된다.
   그럼에도 불구하고 태평양연안국가들의 일부 경제학자나 정책입안자들
   은(스웨덴에서 거래세를 부과했던 자나, 현재 미국에서 그것을 요구하
   고 있는 자들처럼) 1987년 10월과 같은 시장의 대파괴를 방지하기 위해
   불가피하게 거래세의 중대한 역효과를 받아들일 준비가 되어있는 것 같
   다. 말하자면 그들은 지구 다른 쪽에서 어느 정도 실패한 정책들의 묵
   은 추억들은 다시 불러 일으켜 경제를 구하기 위하여 시장을 파괴하려
   한다.
   그러나 나는 심지어 아직도 거품의 존재를 믿고 있는 자들에게까지도
   더욱 현명하고 아주 안전한 정책은 어떤 희생을 무릎쓰고 대폭락을 방
   지코자 하는 것이 아니라 만약 어떤 하나가 발생되면 그를 국지화시켜
   버리고 경제의 다른 부분에 파급되지 않도록 하는것이라고 주장한다.
   그 엄청난 규모와 그 무서운 예측에도 불구하고 1987년의 대폭락은 경
   제를 파멸로 이끌지는 못했다. 그렇게 되지 않은 것은 입법가나 행정가
   (규제자)의 현명한 정책의 덕이라기 보다(연방준비 체제는 은행시스템
   의 유동성을 유지시키기 위해 재빨리 행동하였지만)우리 금융재정제도
   의 엄청난 수용력과 탄력성 덕분이었다.
   증권거래소, 은행 또는 감독기관들이 대규모의 가격폭락과 주문량에 대
   한 사전비상계획이 거의 없음에도 불구하고 1987년의 대폭락을 어떤 경
   우에는 간신히 해냈지만 잡을 수 있었다.
   지금까지 소홀히 되었던 많은 비상계획들은 그 이후 관계기관에 의해
   수립되었고 통합된 긴급대비책(circuit-breeaker)과 시장간 교차 이윤
   제도(intermarlcet crossmargining)같은 완충장치는 제자리를 잡아가고
   있다. 역사상 유래가 없는 것은 아니라 할지라도 그것에 대한 옹호론이
   강화되지 않고 오히려 약화되고 있는 마당에 자본시장에 새로운 유동성
   을 파괴시키는 세금과 규제를 부과한다는 것은 정말로 아이러니한 일이
   다.

- 끝
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